­　　近日，國泰君安證券首席宏觀分析師任澤平稱，經過2013-2015年上半年的牛市，未來股市需要休養生息，在無風險利率難降、風險偏好難升的大背景下，驅動市場的力量重新回歸基本面，業績為王，尋找真成長。

­　　原文如下：

­　　我們在2015年4月預判“經濟L型，牛市有頂部”，A股2個月后在實現2014年的5000點預測后見頂，宏觀經濟漸呈L型走勢。2015年下半年判斷“一線房價翻一倍”。

­　　2016年1月4日提出“休養生息”。3月8日春季展望《休養生息，我在春天等你》預判“全年主基調休養生息，賣出高風險偏好的偽成長，向低估值有業績的抱團，推薦黃金、大宗、地產?！眱蓵昂筇岢龃杭拘星?。

­　　2014-2015年，房地產投資下滑、企業去庫存、強勢人民幣拖累出口是引發經濟經濟下行并倒逼貨幣寬松的主要力量。2016年初，隨著房地產投資觸底回升、庫存在歷史低位、美元走弱人民幣暫穩出口觸底，經濟增速換擋的第三階段完成，從快速下滑期進入緩慢探底期。當前是周期性觸底，而非結構性觸底。未來1-2年政治經濟周期下，經濟短期W型，中期L型，長期只有改革才有望U型復蘇。

­　　2014年貨幣超發以來，貨幣供應增速與GDP增速裂口張大，表明超發貨幣未流入實體經濟，而用于維持龐氏融資滾雪球，貨幣流通速度下降，以及推升股市、房市、商品、消費品等廣義價格上漲。2016年初，隨著經濟L型和通脹預期抬頭，貨幣政策可能回歸中性觀察期。2015年下半年以來，M1M2剪刀差走闊，意味著超發貨幣并未傳導到房地產和基建以外的實體經濟，貨幣乘數下降。存款活化，貨幣堆積在房地產開發商和地方政府手上，民間投資和居民消費受到擠壓?？紤]到經濟L型、產能過剩、貨政回歸穩健、菜價降、豬價接近見頂、商品回調、美聯儲加息預期調整等，通脹整體溫和并有望漲幅放緩。

­　　供給側改革是政治經濟學。近期政策可能嘗試通過加杠桿移杠桿來去產能去庫存。面對地方融資平臺、產能過剩國企、三四線房企等三大資金黑洞，對策分別是債務置換、債轉股、刺激房市。走到今天，面對跨越中等收入陷阱，中國在經濟改革技術方案上仍然有解，無非是拿出勇氣回歸常識，國企改革動產權、放松服務業管制、實施大規模減稅改善預期、出清過剩產能、建立新的干部考核和激勵機制、保持貨幣政策中性、加強對私人產權保護。

­　　經過2013-2015年上半年的牛市，未來股市需要休養生息，在無風險利率難降、風險偏好難升的大背景下，驅動市場的力量重新回歸基本面，業績為王，尋找真成長。受經濟L型、通脹預期、貨政回歸中性、美聯儲加息預期調整等影響，債市休整。房價上漲從一線向二三線蔓延。美元階段性見頂但仍在強勢周期。受經濟波動、供給側改革、通脹預期、美元指數等影響，大宗商品價格波動性加大。

­　　風險提示：美聯儲加息與強勢美元；新興市場債務違約；中國經濟L型只是弱平衡并容易被打破；三大資金黑洞龐氏融資滾雪球，隨后無序去杠桿和資金鏈斷裂，引發信用市場傳染；十次危機九次地產；在各環節鏈條繃得較緊情況下，政策的不審慎操作可能被市場誤讀及放大。（文：國君宏觀任澤平、張慶昌、熊義明）